千红制药(002550)：肝素与酶气象万千 未来可期业绩长红

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深耕肝素和蛋白酶，收入体量稳健上升：公司在蛋白酶类和肝素类药品的生产销售中占据着独特的优势，近年来收入体量保持稳健上升态势，销售渠道对国内国外市场均有覆盖。2022 年营业收入23.04 亿元，YOY+22.86%，归母净利润3.23亿元，YOY+78.60%，扣非归母净利润2.58 亿元，YOY+107.65%。2022 年8月，公司公告了核心员工持股计划。2023 年4 月19 日，公司回购股份5,000,000股，拟用于股权激励计划或员工持股计划，彰显了管理层坚定的信心。

联手牧原股份，迈向可溯源高端化肝素原料药：2023 年1 月6 日，千红与牧原共同投资成立河南千牧，预计首期项目2024 年前后投产，有利于依托牧原股份生猪养殖与屠宰的资源优势，并结合公司的肝素专业优势，建设全球规模及溯源性领先的猪小肠等猪副产品综合利用生物制药基地，生产包含但不限于肝素钠粗品、肝素钠及低分子肝素钠系列原料药及制剂等相关产品，进一步拓展肝素产业链，做大经营规模，增强核心竞争力，对公司未来持续稳定发展具有积极影响。

低分子肝素制剂借助集采提升渗透率，普通肝素制剂优势地位稳固：当前公司的低分子肝素制剂体量较小，2022 年PDB 样本医院市占率那屈肝素1%、依诺肝素3%、达肝素7%。2023 年4 月第八批全国集采，公司中选依诺肝素钠注射液，中选价格良好，供应省份包括吉林、上海、福建，有望借助集采迅速打开市场空间，提升渗透率。普通肝素制剂临床紧缺，公司市场优势明显，并且未来有望通过肝素钠封管注射液拓宽业务范围，带来业绩增长。

胰激肽原酶开拓多领域潜在应用，复方消化酶与拜耳合作开拓OTC 渠道：胰激肽原酶常用于糖尿病并发症，有望借助糖尿病庞大市场扩容，同时也有向其他治疗领域拓展的潜力。复方消化酶在改善厌食方面优势明显，2023 年公司与拜耳达成战略合作，切入其OTC 销售平台，提升品牌知名度与市场竞争力。

布局创新药奠定未来发展基础：公司大力推进科技创新，目前已经有4 个创新药和改良型新药推进至临床试验阶段。QHRD107 已完成Ⅰ 期临床试验，QHRD110 正在澳大利亚开展Ⅰ期临床试验，此外还有若干创新药物正处在各个不同阶段的研究中，有望为公司后续发展提供强大的核心竞争力。

盈利预测、估值与评级：我们预测公司2023~2025 年归母净利润为2.57/3.30/4.29 亿元，同比-20.53%/+28.54%/+29.71%，现价对应PE 分别为26/20/15 倍。首次覆盖，考虑到公司成为业内高度稀缺的肝素全产业链可溯源企业，供应充足、高端市场竞争力强，蛋白酶产品有望多领域扩容，远期成长空间巨大，给予“买入”评级。

风险提示：肝素量价波动的风险；河南千牧建设和产业化低于预期的风险；创新药研发低于预期的风险

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